Регулирование счетов движения капитала находилось в центре дебатов о глобальных финансах в течение двух лет. Причины понятны: поскольку мир испытал «многоскоростное выздоровление», как это преподнес Международный валютный фонд, медленно восстанавливающиеся развитые страны поддерживают очень низкие процентные ставки и другую экспансионистскую денежную политику, в то время как быстро восстанавливающиеся развивающиеся экономики раскручивают экспансионистскую политику, которую они приняли во время рецессии. Эта асимметрия стала причиной больших перемещений капитала от развитых стран к развивающимся, что, скорее всего, будет продолжаться. 

Развивающиеся страны боятся, что этот приток капитала повысит обменный курс их валюты, в дополнение к увеличению дефицита текущего счета и дутых активов, что, как научил их опыт последних лет, является несомненной причиной будущего кризиса. Проблема усложняется тем фактом, что одной из стран, придерживающихся экспансионистской политики, являются Соединенные Штаты, у которых самый крупный финансовый сектор и которые печатают основную мировую валюту. 

Тогда неудивительно, что некоторые развивающиеся экономики используют контроль капитала, чтобы попытаться управлять этим притоком. Это, конечно, противоречит мудрости, которую МВФ и другие проповедовали в прошлом – что развивающиеся экономики должны освободить свои счета движения капитала, так как это часть более широкого процесса финансовой либерализации. 

«Большая двадцатка» признала в 2008 году, что освобожденные финансы могут сгенерировать дорогостоящий кризис; таким образом, она решила снова регулировать финансы. Но она оставила потоки капитала через границу за повесткой дня, как будто они не являлись частью финансов. Более того, исказив язык, нормативы, влияющие на потоки капитала, уничижительно назвали “руководством”, а не их правильным именем. 

Именно поэтому так важно, чтобы МВФ предпринял шаги, чтобы разобраться с этим вопросом. В начале апреля фонд опубликовал два документа, один был представлен Правлению и второй ‑ более техническая “записка для персонала”, вместе с заявлением исполнительного директора Доминика Штраусс-Кана. Они последовали за другими техническими записками, изданными год назад. 

Основной вывод всех этих документов заключается в том, что регулирование потоков капиталов через границу может дополнить макроэкономическую политику и так называемые “макропруденциальные” финансовые регулирования. В самом деле, было показано, что страны, которые использовали такое регулирование, меньше пострадали от недавнего глобального финансового кризиса, многие экономисты также утверждают, что это верно и для азиатского финансового кризиса 1997-1998 годов. 

Из опыта мы знаем, что существует много нормативов по регулированию, которые имеют смысл, не только те, которые санкционированы МВФ. Один из них – резервные требования на потоки капитала через границу или, лучше сказать, денежные обязательства через границу, ‑ успешно применяется в Чили, Колумбии и в других местах. Налоги на приток капитала могут играть похожую роль, какую играют минимальные периоды нахождения притоков капитала. 

Запреты определенных транзакций по разумным причинам также имеют смысл, особенно для заимствований в иностранной валюте экономическими агентами, у которых нет выручки в этой валюте. И наоборот, если эти экономические субъекты берут взаймы у внутренних финансовых учреждений, регулирование может напоминать недавние меры, принятые в Бразилии и Южной Корее, которые включают высокие требования к капиталу и резервам по соответствующим денежным обязательствам. 

В недавнем документе МВФ фонд предлагает ряд рекомендаций, которые страны должны использовать для регулирования счетов капитала (которые они называют “мерами по управлению потоков капитала” или CFM). В рекомендациях правильно подчеркивается то, что правильное регулирование должно дополнять, а не заменять контр-цикличную экономическую политику. Но они делают CFM похожими на вмешательство последней инстанции, которое нужно осуществлять только после того, как все остальное уже попробовали: регулирование обменного курса, накопление резервов и ограничительная макроэкономическая политика. Фактически, CFM должны, в первую очередь, играть неотъемлемую роль, когда надо избежать чрезмерного повышения обменного курса и аккумуляции резервов. 

МВФ также предпочитает, чтобы CFM были временными. Но это противоречит “усилению институциональных рамок на текущей основе”, другой рекомендации нормативов. Институциональные рамки подразумевают, что CFM должны быть частью постоянного инструментария страны при осуществлении стратегии и что регулирование усиливается или ослабляется в зависимости от фазы бизнес-цикла. Временные, импровизированные меры снизили эффективность во многих странах. 

Более того (и снова в разрез с нормативами), CFM, почти по определению, требуют некоторую дискриминацию между резидентами и нерезидентами. В конце концов, мы живем в глобальной системе, в которой различные страны используют различные валюты, что подразумевает, что резиденты и нерезиденты имеют разные требования к активам, изданным в этих валютах. 

Что более важно, план действий, выработанный международными учреждениями, такими как МВФ, должен включать четкий механизм сотрудничества со странами, использующими эту стратегию. Но в нормативах МВФ нельзя найти ничего, хоть он и признает, что изменчивость счетов движения капитала является, в некотором смысле, негативным внешним эффектом, навязанным странам-получателям. 

Фактически применение нормативов МВФ может потребовать отказа от некоторых условий в нескольких соглашениях по свободной торговле (в частности, соглашениях, подписанных США), которые ограничивают использование регулирования счетов движения капитала. Что более важно, страны могли бы использовать похожие инструменты как часть правильного международного режима регулирования, чтобы повысить эффективность их экспансионистской монетарной политики. 

Наконец, любое регулирование в этой области должно признавать, что изменяемость счетов движения каптала не является обязательной для всех “клиентов” МВФ. Этот вопрос был решен в 1997 году, когда тогдашний исполнительный директор МВФ Мишель Камдессю попытался включить некоторые обязательства по либерализации счетов движения капитала в Устав фонда. Провал этой попытки всецело признается в нормативах, которые указывают, что они не подразумевают каких-либо новых обязательств под контролем МВФ. 

Другими словами, приветствуется новая система взглядов МВФ, но странам в предстоящие годы понадобится больше свободы, чем когда-либо, чтобы управлять своими счетами движения капитала. 

Хосе Антонио Окампо – в прошлом заместитель Генерального секретаря ООН по экономическим и социальным вопросам и министр финансов Колумбии, в настоящее время профессор и член Комитета по глобальной мысли в Колумбийском университете. Кевин Галлахер – профессор международных отношений в Бостонском университете и научный исследователь в Институте глобального развития и окружающей среды при Университете Тафта. Стефании Гриффит-Джонс – руководитель группы финансовых исследований «Инициативы политического диалога» при Колумбийском университете.

The project syndicate