Дмитрий Голубовский: «В нынешней тяжелой ситуации мы обречены на рост зарплат»

Дмитрий Голубовский: «Мы работаем на пределе занятости, у нас, кстати, очередной исторический минимум по безработице накануне был поставлен» Фото: Алексей Белкин

«В кои-то веки на рынке труда получился рынок продавца»

— Дмитрий Олегович, в последнем интервью вы прогнозировали, что 2024 год будет хуже, чем предыдущий. Прошел первый квартал. Ваши прогнозы, на ваш взгляд, сбываются?

— На мой взгляд, мои прогнозы сбываются в части инфляции, потому что я говорил о том, что она останется высокой. Эльвира Набиуллина заявила, что пик инфляции пройден. Я считаю ее очень компетентным руководителем Центрального банка, в данном случае я ей доверяю. Да, наверное, он пройден. Но пройден какой ценой? Посмотрите, какая ставка. Она фактически находится на запретительном уровне. Все те, кто полагался на кредитные средства, на леверидж, имел какие-то возобновляемые кредитные линии, сейчас вынуждены привыкать к новым условиям, они все находятся в очень нелегком положении. Это не теоретическое рассуждение. Я это чувствую по своим знакомым бизнесменам, у которых очень большие проблемы в том числе с привлечением заемных средств на расширение бизнеса, например, или на решение каких-то вопросов операционной деятельности.

Другое дело, что в силу того, что у нас очень сильно спрос разогрет в экономике, главным образом бюджетными деньгами, для тех, кто уже на рынке занимает устойчивое положение, ситуация остается комфортной. Цены растут, они больше зарабатывают, больше тратят и даже строят какие-то планы развития. У нас денег в экономике остается немерено. Более того, конечный спрос, который был связан с ростом закредитованности населения, пока что не особо снижается. То есть снижение наблюдается, но какого-то такого резкого сокращения нет.

И те же хитрые застройщики, например, научились обходить ограничения, какие-то новые схемы стали придумывать. Да, спрос начал сокращаться из-за высоких ставок. Но, когда речь идет о первичке, они придумывают схемы, по которым формально ставку снижают, какие-то особые условия предлагают при сотрудничестве с банками. Также находят способы кооперативного, долевого строительства. В общем, обходят механизм эскроу-счетов. Или придумывают какие-то акции, при которых реальная цена на недвижимость оказывается сильно выше, но за счет этого снижается ставка. И умудряются пока еще продавать квартиры. На вторичном рынке цены пошли вниз. Но и то я бы не сказал, что особенно сильно снижаются. Поэтому недвижимость у нас остается перегретой. Потребительское кредитование также остается на довольно высоком уровне. Кредиты люди берут.

— Но почему в условиях такой высокой ставки потребители все равно продолжают активно брать кредиты?

— Потому что растут зарплаты. От чего у нас эта ситуация в экономике возникла? И почему я говорил, что высокая ставка не сдержит инфляцию? Мы работаем на пределе занятости, у нас, кстати, очередной исторический минимум по безработице накануне был поставлен. Определенное количество людей забрала армия, еще какое-то количество — силовые структуры в целом. Это касается не только тех, кто ведет военные действия, но и тех, кто обеспечивает безопасность внутри страны. Очень многих людей забрал оборонно-промышленный комплекс, а также перестройка логистики. Например, в стране адский дефицит водителей, потому что раньше по железной дороге везли в Европу, теперь нужно уже по автомобильной дороге везти в другие места, чтобы оттуда продать совершенно на другие рынки. Короче говоря, мы попали в историю, когда у нас дефицит трудовых ресурсов.

Когда у вас дефицит трудовых ресурсов, вы не можете лавировать зарплатой, реагируя на инфляцию. В кои-то веки на рынке труда получился рынок продавца, того, кто продает рабочую силу (это очень редкое явление на самом деле). Если вы не будете им платить, то они уйдут к другому, кто будет платить. Водитель может уйти в другую фирму, там зарабатывать больше. И это касается очень многих. Мне кажется, у нас нет трудовых резервов в ключевых отраслях. В строительных — нет, в транспорте и логистике — тоже.

Почему так остро встает вопрос о миграции и вызывает такую бурную полемику? Потому что, с одной стороны, говорят, что нужны мигранты, иначе кто будет строить или водить такси класса эконом? Или кто будет развозить курьерами то, что вы заказываете? А с другой стороны, уже такого низкого качества люди приезжают в страну, что возникает резонный вопрос о том, что тот экономический рост, который они могут обеспечить, съедается затратами на безопасность. В итоге сальдо для страны в целом оказывается отрицательным. Потому я считаю, что в этой ситуации нужно ограничивать миграцию. Да, у нас будет виток инфляции, связанной с удорожанием рабочей силы, но зато вы сможете сэкономить бюджетные расходы на обеспечение безопасности. В долгосрочной перспективе это гораздо важнее. Так как всплеск инфляции будет одноразовый, а бюджетный дефицит — это то, что переходит с периода на период. К тому же силовики — это кадры, которые надо готовить. Не так просто вырастить какого-нибудь следователя. А убить человека — это плевое дело для какого-нибудь отморозка, который сюда приедет. У нас преступность в среде миграции выросла на 70 процентов за прошлый год. Об этом Александр Бастрыкин говорит, не я придумал.

Потому в этой тяжелой ситуации мы обречены на рост зарплат. Раз мы обречены на рост зарплат, то никакая процентная ставка не сдержит инфляцию. Более того, она не сдержит и потребительское кредитование. Из-за того что человек начал получать больше, у него растет ощущение, что он стал богаче. И он: «Я хочу купить себе новый холодильник. Что там? Ставка 20 процентов годовых? Ну и хрен бы с ним. Мне на 15 процентов зарплату подняли». Вот логика людей, понимаете? И пока эта ситуация будет сохраняться, у нас потребительский кредит будет охлаждаться медленнее. Если вы хотите, чтобы он охладился, поднимайте ставку еще выше, до 20 процентов годовых. Тогда у вас появится сжатие. Но это будет совсем больно. Я бы такого не хотел.

Так что мы будем жить в этой ситуации, когда у нас и ставка высокая, и инфляция высокая, и полная занятость. И в такой ситуации, как я и говорил, будет комфортно себя чувствовать бюджетный контур, крупный бизнес. Особенно монополисты, которым ставка по барабану, потому что они поднимут цены и ее компенсируют. Ставку просто заложат в цены. Это касается в том числе поставщиков коммунальных услуг. Отсюда и за электричество мы будем больше платить. Хотя, может быть, их аппетиты как-то начнут ограничивать. Но, насколько я понимаю, когда они хорошо объединяются, то представляют собой очень хорошую лоббистскую силу.

Мы попали в инфляционную спираль, слава богу, что она не вышла за 10 процентов. Я реальную инфляцию в стране оцениваю где-то в 10 процентов. Не в 7,5 процента, как нас Центральный банк пытается убедить. Я просто смотрю на свои чеки и расходы. Но это еще терпимо. Потому все останется так, как есть, до тех пор пока у нас бюджет будет разгонять экономику. Или до тех пор пока у нас бизнес не поднимет производительность труда настолько, чтобы этот поток денег переваривали с большей эффективностью, что приведет к снижению инфляции и повышению выпуска.

«Индекс ММВБ пошел дальше вверх. Это говорит о том, что денег много, бизнес зарабатывает очень много, если посчитать его прибыль в процентах от ВВП, которая была в прошлом году» Фото: Алексей Белкин

«Начнется некая волна ослабления рубля, чтобы компенсировать разницу в инфляции между Китаем и Россией»

— А как бизнес может повышать производительность? Для этого потребуется закупить оборудование, чтобы автоматизировать производство. Значит, нужен кредит, а он дорогой.

— Если у него растет выручка вместе с инфляцией, потому что он сидит в бюджетном контуре, то может это себе позволить. Тот же КАМАЗ размещает облигации под 17 процентов годовых. Может себе позволить, у него оборонка. Министерство обороны закупает у него автомобили. Потому у завода не будет проблем с обслуживанием этих долгов. В конце концов можно выпустить облигации под плавающую ставку, чтобы сегодня перетерпеть, или с офертой, чтобы потом пересмотреть условия займа. Здесь главное, чтобы компания имела хороший сбыт, желательно госзаказ и была достаточно представительной, чтобы выйти на биржу. Тогда у нее не будет проблем с фондированием, потому что на бирже куча денег.

Их настолько много, что даже при высокой ставке у нас умудряется расти рынок акций, что меня, например, вообще очень удивляет, потому что я не ожидал, что будет какой-то рост. Я думал, что так и будет боковик, где 3300 по индексу — это планка, выше которой не поднимется. Но индекс ММВБ пошел дальше вверх. Это говорит о том, что денег много, бизнес зарабатывает очень много, если посчитать его прибыль в процентах от ВВП, которая была в прошлом году. Соответственно, и дивиденды платят большие, если говорить о публичных компаниях. То есть деньги есть. И те, у кого они есть, имеют устойчивое положение, хороший сбыт. Практически является такой кеш-машиной. Они в этой ситуации будут чувствовать себя хорошо.

Но в такой ситуации что-то новое будет чувствовать себя не очень хорошо, если не прилепится к какому-нибудь уже готовому спросу. Например, какой-нибудь новый производитель дронов. Это может быть взлетная тема. А если производитель хочет что-то предложить людям, то в условиях давления таких финансовых условий это будет очень тяжело, потому что любой бизнес, который стартует, требует, конечно, более мягких финансовых условий.

А то, что существует и едет по накатанной дороге, будет продолжать это делать. Начинать тяжело, потому что люди склонны к риску тогда, когда низкая доходность. А сейчас, когда я могу, извините, в хороших корпоративных бумагах получить 16–17 процентов годовых, как у КАМАЗа, то зачем мне лезть в какие-то другие истории? Мне и так хорошо. И инвесторы, в принципе, будут рассуждать точно так же.

Поэтому я резюмирую: к чему мы пришли? К тому, что мои прогнозы оправдались в части инфляции, высокой ставки, а также стабильного курса рубля до выборов. Я об этом говорил.

Дмитрий Голубовский: «Все естественным образом обвалится летом 2024 года»

— А после выборов? Они уже прошли.

— А после выборов, как я говорил, рубль начнет медленно слабеть. Кстати, вы можете наблюдать, что это происходит. Сейчас уже курс больше 93 рублей за доллар. А до выборов он был на уровне 91. Это повышение как бы не видно, потому что идет пилой. Я говорил, что после выборов начнется некая волна ослабления рубля, чтобы компенсировать разницу в инфляции между Китаем и Россией, грубо говоря.

— Поясните этот момент поподробнее.

— Все просто. Наш основной торговой партнер — Китай, поэтому паритет покупательной способности правильно считать относительно его рынка, потому что мы от него получаем товары массового спроса и компоненты. Грубо говоря, если в Китае дефляция, а у нас инфляция 10 процентов, то на нашем внутреннем рынке не могут долго оставаться постоянные цены на импорт в рублях. Доходы в рублях растут, соответственно, при постоянных ценах на импорт все больше спроса проявляется на импорт. Чтобы сбалансировать эту ситуацию, нужна девальвация рубля. Инфляция не должна переходить исключительно в маржинальность тех, кто занимается внешней торговлей. Так рынок должен работать.

Грубо говоря, вы завезли китайскую машину за миллион рублей, которая стоила у них столько-то юаней. У нас в стране инфляция 10 процентов по тому, что мы производим сами. Значит, через год эта машина подешевела относительно нашего паритета цен на 10 процентов. Но в юанях-то она стоит столько же. Значит, эти 10 процентов должны компенсироваться ростом цены в рублях. Поэтому если у вас высокая инфляция, то курс не может оставаться долго стабильным. Иначе импорт, который дешевеет относительно ваших товаров, начнет вытеснять ваши товары окончательно и бесповоротно. Я исхожу из того, что накопленная инфляция в России, особенно за последний год, требует девальвации курса рубля к юаню где-то на 10 процентов.

«Я думаю, что мы догоним до 95 рублей за доллар к лету и до 97 к осени. А летом еще будет спрос на валюту, потому что есть куда поехать отдохнуть» Фото: Алексей Белкин

— То есть каков будет курс рубля?

— Грубо говоря, упадет примерно к 13,75 рубля за юань. А если говорить о курсе рубля к доллару, то это около 97. Если еще юань к доллару начнет укрепляться, тогда с курсом доллара у нас будет ситуация получше. В принципе, юань к доллару ослаб в прошлом году, он же сейчас 7,25. Если юань к доллару будет укрепляться, юань начнет расти по отношению к рублю, а курс доллар – рубль у нас может быть стабильным. Но пока что я укрепление юаня к доллару не просматриваю, как и вообще признаков слабости доллара к основным валютам Forex.

Поэтому я думаю, что мы догоним до 95 рублей за доллар к лету и до 97 к осени. А летом еще будет спрос на валюту, потому что есть куда поехать отдохнуть. У нас только Европа закрыта для наших туристов, и то условно. Выезжать все будут с наличной валютой, сразу запасаться станут, чтобы избежать проблем с платежами. Поэтому спрос на валюту будет заблаговременный. У нас, в принципе, курс наличной валюты более-менее сейчас отражается биржевым курсом на московском рынке. Раньше с большой премией к рынку бумажки продавались, сейчас ее нет. Наверное, потому, что у нас крипторынок во многом взял на себя выполнение функций финансовой логистики. Если у нас бумажный доллар оторвется слишком сильно от биржи, то останется цифровой доллар еще, стейблкойны всякие. Наконец просто биткоином можно туда-сюда гонять деньги.

Есть еще негативный фактор, который я не предсказывал, но он уже наблюдается. С начала года возникли проблемы с платежами, потому что американцы закручивают гайки. Крупные китайские банки стали прекращать платежи с санкционными российскими предприятиями. Были случаи, когда вообще прекращали расчеты с Россией. То есть все расчеты с Китаем перешли на уровень средних, малых банков, а это большие транзакционные издержки. Все это проинфляционный фактор.

И вторая нехорошая новость — то, что индусы прекратили принимать танкеры «Совкомфлота». Насколько я знаю, эту проблему решили, перевесив часть танкерного флота на какие-то офшорные прокладки, и индусы снова спокойно разгружают эти танкеры. Но там суть заключалась в том, что цена нефти контролируется страховщиком. То есть американцы ввели потолок цен на российскую нефть в расчете на то, что контролировать будут страховые компании, потому что любой танкер должен быть застрахован, а основные страховщики — это Британия и Соединенные Штаты.

Индусы теперь говорят, что не знают, по какой цене нефть была загружена и какая там страховка. Мол, нам привезли, цену назвали, где все включено, и мы ее купили у какого-то неизвестного поставщика, на которого этот серый танкерный флот записан. Потому поставки в Индию сейчас снова возобновились. Но был момент, когда они не покупали, соответственно, это был не очень хороший фактор, который отразился сокращением валютной выручки. В общем, с одной стороны, санкционное давление ни шатко ни валко растет, хотя, наверное, его все-таки пока еще успешно обходят. С другой стороны, макроэкономическая ситуация охлаждению цен и темпов роста не способствует. Поэтому у нас все останется как есть с точки зрения макроэкономики. Нельзя сказать, что ситуация плохая, но она хуже, чем-то, что было в прошлом году. Согласитесь, что ставка 7,5 процента — это намного лучше, чем 16.

— Еще бы!

— Поэтому я считаю, что мои прогнозы в том, что финансовые условия ужесточатся, оправдались на 100 процентов. Причем я не оптимист. Если Эльвира Набиуллина говорит, что пик инфляции пройден, согласимся с ней. Поверим компетентному человеку, что это так. Но в то, что во втором полугодии ставка может быть снижена (от нее такие заявления были), я не верю, зная ее принципиальность. Если она останется на посту главы Центрального банка, кстати говоря… Если у нас произойдет смена правительства, то, может быть, поменяют и главу Центрального банка. Но если она останется на посту, то я бы не ждал смягчения денежной политики. Если же начнется смена руководства, тогда будет совсем другая история, которая станет заключаться в том, что двузначная инфляция останется всерьез и надолго. Но при этом у нас могут быть более высокие темпы роста экономики. Но где для этих более высоких темпов роста взять рабочую силу, не представляю. Я далеко не всегда на стороне Центрального банка и его политики. Но сейчас тот случай, когда я согласен с ними. Какой смысл смягчать финансовые условия, если у вас нет людей? Смягчать финансовые условия нужно, если вы хотите создать инвестиции в частном секторе. Тогда вы должны создать условия для перетока ресурсов туда. Если у вас 100-процентная занятость, у вас переток ресурса должен быть из бюджетного сектора. Значит, вы должны начать меньше тратить как правительство, как государство. Какие есть возможности, чтобы меньше тратить? Первое — сократить расходы на оборону и безопасность. Мы сейчас это сделать не можем.

— Действительно, в условиях спецоперации на это надеяться не стоит.

— Более того, даже если будет какой-то условный мир на Украине, мы все равно этого сделать не можем, потому что в целом на планете ситуация такова, что нельзя не быть вооруженным до зубов. Вспомните недавний теракт в «Крокусе». Даже если у нас не станет на какое-то время открытого врага, скрытые никуда не денутся. Тем более границы России велики и проникнуть на территорию страны всяким разным деструктивным элементам вообще не составляет никаких проблем. Значит, этот пункт мы сократить не можем, но можем оптимизировать. Каким образом? Добавить искусственный интеллект, усилить цифровую слежку, внешнее наблюдение публичных пространств везде где можно, инфраструктурных объектов. В общем, пойти по китайскому пути тотального цифрового контроля важных объектов и населения. Это спровоцирует рост ВВП за счет IT-сектора. Рост ВВП и IT — хорошо, но, насколько это реально будет эффективно, жизнь покажет. Потому что я не знаю, насколько эти системы наблюдения и контроля реально эффективны в Китае. Опять же, начиная с какого-то момента здесь тоже достигается предел сложности, когда вы начинаете в IT вбухивать деньги, а отдачи не получаете, потому что у вас затраты на кибербезопасность начинают съедать все ваши инвестиции.

Это та же самая дилемма, как с мигрантами. Вы можете их завозить, потому что это дешевая рабочая сила. Но затраты на безопасность, чтобы их контролировать, с какого-то момента начинают превышать выгоду. Везде есть предел развития. К несчастью или к счастью — смотря с какой стороны смотреть, живых людей нельзя напечатать как платы. Без населения, которое более производительно трудится, что-то новое придумывает, внедряет инновации, экономика в долгосрочной перспективе расти не может. Поэтому нужно обеспечить рост населения и приток квалифицированных кадров в страну.

— Мы с вами в прошлый раз об этом подробно говорили.

— Я об этом мечтаю, потому что та же IT-отрасль в России может стать мировым лидером, если вернет мозги, которые отсюда уехали. Этим нужно специально заниматься. Те, кто занимается долгосрочным планированием в стране, должны понять, что в долгосрочной перспективе главный фактор роста — это люди. Не стройка, не инфраструктура, не танки. Я считаю, что импульс военно-промышленного комплекса, который он дал промышленности, исчерпает себя уже в 2025 году.

— Почему?

— А потому что у нас и так уже в четыре смены работают оборонные заводы. Поэтому тот импульс к росту ВВП, который в статистике отражается — по росту зарплат, потребления базовых материалов и так далее, — уже начнет спадать к концу этого года. И в следующем году у нас оборонка уже не сможет вносить дополнительный вклад в темпы роста. Она уже раскочегарена. Но при этом что мы имеем по факту?

Я уже говорил, что в долгосрочной перспективе безопасность — это очень хорошо. Победа в войне — очень хорошо. Присоединение новых территорий — очень хорошо. Но это очень хорошо потом, когда начнет давать отдачу, — через 2, 3, 5 лет и так далее. Но в настоящий момент, когда все это происходит, в холодильнике еды больше не становится, как и мебели в домах людей, и одежды больше не появляется. Потому этот рост никого не сделал богаче. Если дальше такая ситуация будет сохраняться, то оборонка, с точки зрения гражданского потребления, станет сектором, который проедает ресурсы, уже не давая роста. Сейчас она растет, давая мультипликативный эффект. То есть на оборонном заводе человек заработал деньги, потратил их на еду, которую вырастил фермер. Фермеру хорошо, у него растет рынок сбыта, поэтому он снова засеял свое поле. У него есть на что купить солярку. То есть это эффект мультипликативный. С точки зрения этой логики кейнсианства, неважно, как вы вбрасываете деньги в экономику. В данном случае — через ВПК.

Проблема в том, что ВПК мы уже не сможем накачивать так, как в прошлом. А в натуральном выражении, то есть в тоннах стали, трудочасах и так далее, рост уже в следующем году остановится, если только мы не начнем строить новые заводы. То есть, в принципе, можем пойти по пути тотальной милитаризации с прицелом на то, что потом мы будем это продавать. Это возможный вариант. Мы и так сейчас делаем снарядов больше, чем весь НАТО, вместе взятый. Поэтому они схватились за голову, не знают, что делать. У них кончились боеприпасы для систем Patriot. Это заявление министра обороны Германии: кончились ракеты, мы ищем, у кого бы их купить. У нас с этим никаких проблем нет. То есть у нас мощь оборонно-промышленного комплекса оказалась больше, чем мощь ВПК западного альянса.

У меня возникает резонный вопрос: если через год украинский конфликт закончится (я считаю, что при новой администрации США это случится), то кому мы все это продадим? Значит, нам нужна будет какая-то новая война в мире, в которой мы не будем участвовать, но станем туда поставлять оружие.

— Может быть, в Китае будет какой-нибудь конфликт.

— Да, как вариант. Китай будет воевать за Тайвань, а мы станем продавать ему ракеты. Это хорошая тема. Это позволит нам комфортно существовать еще несколько лет. Но все равно потом нам нужно будет задуматься о развитии гражданских отраслей. То есть нам придется подумать о том, как изымать ресурсы, тормозить оборонку, охлаждать ее, а ресурсы, кадры и деньги направлять в развитие гражданских отраслей.

«Золото будет дорожать ко всему, оно и к доллару сейчас исторический максимум представляет» Фото: © Gennadii Khameliyanin / Russian Look / www.globallookpress.com

«Если у нас, скажем, юань – доллар упадет куда-то на 7,35–7,40, то у нас может быть курс 100 рублей за доллар»

— Давайте вернемся к повестке сегодняшнего дня. Вы говорили о том, что курс будет в районе 97 рублей за доллар. Однако в начале года прогнозировали, что рубль может откатиться за 100 рублей на недолгий период.

— Я ожидал, что индекс доллара может вырасти. Логика была такой: если доллар еще и сам начнет укрепляться против основных валют, то рубль может откатиться и за 100. Но я сейчас этого процесса не наблюдаю. Нет ни слабости доллара, нет ни силы. На Forex стабильность. Если в начале года некоторая часть аналитиков, я в том числе, придерживались такой точки зрения, что индекс доллара еще может уйти куда-то на 108, то прибавляйте к 97 5 процентов, как раз получите 100 с копейками, притом что рубль – юань и рубль – евро подросли согласно изменению ППС, отразив инфляцию. Мы же у Америки не покупаем товары массового спроса. Поэтому у нас курс доллар – рубль давнишний. При прочих равных условиях, если у нас, скажем, юань – доллар упадет куда-то на 7,35–7,40, то у нас может быть курс 100 рублей за доллар.

— То есть, условно, не 135?

— Нет-нет, я не ожидаю, что те максимумы, которые были поставлены на валютной панике в 2022-м, будут переставлены. Эти максимумы надолго. А может быть, и навсегда. Я не исключаю даже такой интерпретации долгосрочной «технической» картины графика USD/RUB. С точки зрения интерпретации графика, может быть, вообще закончился тренд девальвации, который шел с начала существования рубля как свободно конвертируемой валюты, потому что изменились условия в мире, меняется модель функционирования экономики. Но самое главное, будет меняться и роль доллара на горизонте 10–15 лет. Доллар начнет слабеть по отношению к другим валютам. Я говорю в данном случае именно о паре доллар – рубль. Я не говорю о паре рубль – юань, не говорю о паре рубль и еще какая-нибудь валюта, британский фунт, например. Я не берусь рассуждать сейчас о судьбах этих денег. И в любом случае считаю, что золото к рублю будет дорожать. Это вечно растущая тема.

— Про золото я помню вашу позицию.

— Золото будет дорожать ко всему, оно и к доллару сейчас исторический максимум представляет. Это натуральная форма денег. А что касается пары доллар – рубль, я не думаю, что панические максимумы, которые тогда, в 2022-м, наблюдались, будут переписаны.

Мое восприятие глобальной ситуации заключается в том, что сейчас у нас начинается очередная тряска в мире, она, в принципе, уже идет давно, со времен пандемии. Она еще далека от завершения и связана с тем, что сильно меняются веса и роли государств на планете. И роль Америки будет снижаться. Гипертрофированно большая роль Америки, которая не соответствует американской доле ВВП в мире, ее реальному производственному и научному потенциалу, начнет снижаться. Я не говорю о том, что Америка слаба. Боже упаси, я просто говорю о том, что США будут терять то положение, которое унаследовали еще с начала нулевых, когда реально были гегемоном, когда еще Китай, Индия не поднялись, когда Бразилия еще была ничем, как и Россия. Чем была Россия в 1998 году? Ничем. А сейчас это страна, которая имеет в мире, очевидно, очень большой фактический вес, хотя формально он не отражается в каких-то бухгалтерских записях или международных институтах.

В итоге пересмотр глобальной роли Америки приведет к падению цены ее валюты точно так же, как это было с британским фунтом. Когда Британская империя распалась, британский фунт сильно подешевел. Поэтому доллар еще будет дешеветь достаточно сильно, но не с этого года. Это процесс, который пойдет, наверное, со следующего года и по нарастающей, в течение лет 10 он довольно сильно утратит покупательную способность.

«В США рецессия давно идет, но она стагфляционная, то есть по бухгалтерии есть рост, но в реальном выражении некоторый спад»

— Как вы оцениваете состояние нашего федерального бюджета? Не будет ли девальвация преследовать цели его пополнения?

— Нет. С бюджетом все отлично. Есть бюджетный дефицит, но он контролируемый. У нас девальвация будет нужна для того, чтобы в условиях высокой инфляции поддерживать адекватный паритет покупательной способности с Китаем и сохранять в том числе возможность тратить бюджетные деньги. Но девальвация будет умеренной, не будет какого-то обвала, связанного с тем, что у нас вдруг возникнет где-то дыра, которую надо будет срочно затыкать, грубо говоря, накачивая экспортеров сверхдоходами, чтобы потом их забрать через налоги. Я этого не ожидаю. Также не жду какого-то резкого роста расходов. Если бы у нас были дополнительные производственные мощности в ВПК, тогда этого можно было бы ждать. Но где вы их возьмете? И так уже все загрузили по полной. Проблема же в том, что деньги некуда вкачать, поэтому никакого бюджетного дефицита больше не надо. Если бы было куда вкачать, тогда у нас, может быть, и рубль бы падал сильнее, и мы бы еще больше производили снарядов и ракет. Мы просто не можем их производить больше, чем сейчас. Чтобы их производить больше, нужно не просто построить заводы, а надо где-то взять людей, которые на них работать будут. Их просто нет. Так что у нас ситуация в данном случае сбалансирована, она может ухудшиться в случае обрушения экспортных цен.

— Кстати, о нефти. Есть ли такие риски?

— Никто не ждет сейчас обрушения экспортных цен, наоборот, ждут вторую волну роста сырьевых цен. Опять же, это было предсказуемо, потому что инфляционные шоки никогда не идут одной волной. Я об этом тоже говорил. Федеральный резерв и ассистирующие ему центральные банки взяли ситуацию под контроль. Они сбили инфляцию сейчас в моменте до 4 процентов годовых, но это все же вдвое больше, чем было раньше. И с середины этого года инфляция снова начнет расти, по всем прогнозам инвестбанков. Снова будет расти долларовая инфляция. Поэтому я не особо верю в силу доллара в будущем.

Поэтому будут расти цены на сырье, они уже начали идти вверх. Посмотрите, цены на медь явно перешли к росту, как и цены на продовольствие. Цены на нефть выходят из узкого диапазона, в котором болтались последние два квартала, и уже подбираются к 100 долларам за баррель. В начале года многие прогнозировали рецессию в Соединенных Штатах. The Conference Board мониторят состояние экономики и чуть ли не два года подряд говорили о том, что вот-вот в Америке должна начаться рецессия. Моя интерпретация этих данных такова: в США рецессия давно идет, но она стагфляционная, то есть по бухгалтерии есть рост, но в реальном выражении некоторый спад, на что указывает, в принципе, периодически уходящий ниже 50 промышленный PMI в Соединенных Штатах. Хотя последние данные говорят о том, что там оптимизм вырос. То есть у вас по формальным признакам, по бухгалтерии рецессии может даже и не быть, но фактически реальная инфляция достаточно высокая, поэтому она съедает рост.

К чему я это говорю? К тому, что нет формальной рецессии — нет формальной дефляции. Когда у вас действительно идет экономический спад, который вы фиксируете по статистике, у вас, как правило, он сопровождается падением цен. При этом падает доходность в район нуля. Потому есть повод смягчать денежную политику, чтобы дальше запускать новый цикл роста. А в Америке, похоже, этого не будет. Почему они все время откладывают снижение ставки? Потому что у них скоро инфляция снова эту ставку догонит. И реальная ставка у них опять начнет уходить в минус. Так чего им дергаться? Скорее всего, они ее все-таки снизят пару раз в этом году, но не более. Инфляция начнет разгоняться со второго полугодия вместе с сырьевыми ценами. Я это говорю к тому, что для нас такое будет очень хорошо. Мы во втором полугодии на экспорте, скорее всего, начнем зарабатывать больше, чем в первом. Это касается и нефти, и металлов, и угля, потому что глобальные цены в долларах будут расти. Потому я за долгосрочные перспективы рубля спокоен.

— В начале года минфин предлагал продлить обязательную продажу валютной выручки экспортеров, которая заканчивается в конце апреля. Но вроде бы не было информации о том, что продлят. Как это скажется на бюджете?

— Я, честно говоря, эту новость не отслеживал специально. Думаю, что, скорее всего, продлят, потому что это тот случай, когда минфин главнее ЦБ. Банк России всегда был против этой нормы и предлагал ее быстрее отменить, потому что она делает валютный рынок непрозрачным. В мирное время такие соображения можно было бы принять, но сейчас это доводы второго порядка. А главное — это наполнение бюджета. Потому я думаю, что данная норма будет продлена. Может быть, будет смягчено регулирование, смягчен контроль. К тому же эта норма должна быть продлена, если минфин хочет отслеживать новое налогообложение, которое они ввели с осени прошлого года, когда вменяют налог на так называемую сверхприбыль при продаже сырья. Как вы будете это контролировать, если не контролируете потоки экспортеров? Потому если люди из минфина будут сидеть в этих компаниях и контролировать все, то почему бы им не контролировать продажу валютной выручки? Поэтому, скорее всего, норма будет продлена.

С этой точки зрения, с валютным рынком все будет нормально. Вообще, волатильность валютного рынка достаточно низкая в последнее время. Там никаких взлетов и падений больших не наблюдается, и колебания внутридневные валютного курса в пределах полпроцента — это весьма комфортное состояние рынка. Я думаю, что он таким и останется. Просто рубль будет немного слабеть. Не так, что он куда-то бах — и рухнет. Этого я не жду. Но то, что он ни шатко ни валко уйдет куда-то к 97 за доллар к середине мая – июню, — нормальная история.

«Если говорить о доле валютных депозитов в российских банках, то она сильно падала. Я думаю, что сейчас их практически не осталось» Фото: Алексей Белкин

«Я не советую владеть валютой ни в какой форме, если есть валютные инструменты»

— Как пишут в одном телеграм-канале, девалютизация в России закончилась, не успев начаться. Общий объем валютных активов физлиц РФ достиг исторического максимума в 268 миллиардов долларов на 1 марта 2024 года, обновив предыдущий максимум 266 миллиардов долларов в октябре 2021-го. С чем это связано, зачем нашему населению столько валюты?

— Тут речь идет об иностранных банках. Не о российской системе. Да, российские валютные сбережения во многом перетекли в иностранные банки, чтобы минимизировать санкционные риски вкладчиков. Это ожидаемо.

Также долларовые сбережения были многими сконвертированы в металл. Например, у меня нет никакой валюты, но есть сбережения в драгметаллах в самых разных формах — и в виде ставок на рост золота к рублю, и в виде вложений в акции золотодобывающих компаний, и в натуральной форме в том числе. Когда я инвестирую в пару золото – рубль или покупаю слитки, то я владею валютными ценностями. В принципе, это можно зачесть как валютную ценность. Дальше можно зачесть как валютную ценность зарубежные инвестиции. То есть то, что люди навыводили на счета в иностранных банках, но они резиденты России. И налоговой об этих счетах известно. Если вы законопослушный гражданин, вы должны доложить о том, что у вас есть в иностранном банке счет. Иначе если вы с этого счета переведете деньги в Россию, то у вас будут большие проблемы, если такой счет не задекларировали. Тогда штрафы доходят до 100 процентов средств, которые вы сюда вытащили. У нас разрешен вывод валюты — миллион рублей в месяц. Выводите, если есть куда, если у вас нет проблем с тем, куда вы эти деньги припаркуете. Вполне возможно, у нас просто большие инвестиции в иностранной банковской системе в валюте делает определенная категория граждан. Это не касается обычных людей, только состоятельных.

Что касается обычных людей, то никто валютные счета не держит, потому что есть инструменты, которые валюту очень хорошо заместили. Например, замещающие облигации на Московской бирже, те же драгметаллы, фонды ликвидности в юанях, биржевые фонды еврооблигаций торгуются на московском рынке. Это все инструменты, которые фактически являются ставкой на девальвацию рубля. И их огромное количество, они достаточно ликвидные. Нет необходимости квалифицированному инвестору держать что-то на счетах, номинированное в долларах или в тех же юанях и так далее. Я считаю, что это неблагоразумно, потому что инфраструктурные риски есть для любой валюты, даже для юаня. Были разговоры, что могут ввести санкции на НКЦ. Когда очередным пакетом санкций пугали перед выборами, все думали, что устроят какую-нибудь гадость, но не устроили. А после выборов устроили теракт. Хотя говорят, что тоже хотели совершить до выборов.

— Да, 8 или 9 марта планировали.

— Американское посольство выпустило предупреждение, что нужно держаться подальше от концертных залов. Открытым текстом было у них на сайте написано. Почему не обратили внимания наши спецслужбы? Я не знаю. Это отдельный разговор. Действия силовиков не обсуждаю, тем более я в этом не компетентен.

Если бы санкции на НКЦ ввели, то это могло бы ударить и по расчетам в юанях тоже, просто за счет падения ликвидности пары рубль – юань, значительная часть которой держится в том числе на долларе. Потому что у нас на рынке не только рубль на юань меняют, у нас меняют и юань на доллар тоже. Если бы американцы забанили нашу биржу и запретили расчеты, то с валютной секцией были бы большие проблемы. Поэтому я не советую владеть валютой ни в какой форме, если есть валютные инструменты.

Поэтому если говорить о доле валютных депозитах в российских банках, то она сильно падала. Я думаю, что сейчас их практически не осталось. Точно так же это касается валюты на брокерских счетах. Если больше какого-то объема валюты вы храните на брокерском счете, то начинают начисляться адские комиссии.

— Может, еще в наличке хранят валюту?

— По идее, тоже не должны, потому что наличка из страны вымывается постепенно. Туристы и релоканты ее вывозят. Но налички действительно в стране огромное количество. Центральный банк, видимо, предвидя какие-то проблемы, где-то за квартал до начала спецоперации завез огромное количество налички в страну, которую просто хранили у себя и не распаковывали. Именно на случай валютной паники, если нужно было бы всем эту валюту напихать. Но придумали гораздо более элегантный способ. Всем напихали золото, отменив НДС на слитки. Причем по таким ценам, до которых еще надо дорасти. Тогда одновременно был пик золота к доллару, потому что весь мир боялся. Но еще и был адский курс рубля к доллару. Поэтому кто-то купил золото, когда цена была 10 тысяч за грамм, а сейчас это 7 тысяч. Им еще долго ждать, чтобы выйти хотя бы в ноль.

Людям можно посочувствовать, но я могу сказать, что не надо паниковать. Я же не паниковал. Я, наоборот, тогда ставил на укрепление рубля. На меня все смотрели как на сумасшедшего, когда я в марте 2022 года говорил, что рубль будет 55. Я просто знаю, как эти колебания идут, и любой, глядя на график, может увидеть, как это бывало не раз. Пример недалекого прошлого. Валютная паника декабря 2014 года, когда курс бахнул на 80, а потом ушел ниже 55. Все это произошло буквально за один месяц. Когда закончатся люди, которые с выпученными глазами бегают и ищут, кому бы сунуть рубли, выяснится ситуация, что рублей ни у кого нет. А на что вы будете колбасу в магазине покупать? У вас нет денег, которые всем нужны. У нас в стране долларами не платят. Вы сидите на куче наличной валюты, когда надо есть и платить за квартиру. Что вы будете делать? Вы пойдете ее продавать. И самое главное, что, когда вы побежите валюту продавать, курс двинется вниз, то опять включите панику и станете продавать всю валюту, а не столько, сколько вам нужно. Это психология толпы.

Поэтому курс бахнул сначала куда-то на 120, хотя даже по 150 продавали людям доллары. По-моему, максимальный курс доллара в онлайн-банках был чуть ли не 200. Ясно, что потом доллар к рублю должен был рухнуть очень быстро на самое дно. А где он в итоге устаканился? Там же, даже чуть ниже, чем он был до начала всех этих событий. Тогда курс был 75, а устаканился на уровне 65–70, что соответствовало просто несколько более высокой цене нефти. Все пришло к фундаментальным показателям, а потом уже включилась инфляция, естественно. Потому прошла девальвация от 70 до 90 рублей за доллар. Это накопленная инфляция за два года, это все математически просчитывается. Просто нужно уметь эту математику выделять от текущего состояния рынка. Когда текущее состояние рынка очень сильно от фундамента отклоняется, надо убирать свои эмоции и понимать, что законы движения экономики обратно к фундаментальным показателям все приведут. На этом люди, которые исходят из анализа ситуации, зарабатывают. А все, кто принимает решения на основании чувств и эмоций, теряют. Так работает рынок. Это машина перераспределения денег от тех, кто нервничает, к тем, кто спокоен.

Поэтому я подтверждаю, что девальвация будет, но не такой, какая бывает в понимании людей, ждущих какого-то краха. Девальвация на 10 процентов — это тоже девальвация. Но это девальвация, которая соответствует макроэкономическим условиям. Вы же должны отыграть высокую инфляцию. В Китае инфляция меньше 1 процента, а у нас реальная инфляция — 10 процентов и даже выше. Значит, чтобы отыграть эту инфляцию, мы должны на 10 процентов в год опускать рубль к юаню, если не хотим попасть в ситуацию, когда у нас резко начнет расти дефицит торгового баланса с Китаем. Чем это заканчивается, очень хорошо знают американцы, потому что этот дефицит поиметь легко, а избавиться от него потом очень трудно.

«Если Эльвира Набиуллина клятвенно заверит, что ставку больше поднимать не будет, тогда я подумаю о том, чтобы начать инвестировать в долгосрочные бумаги» Фото: Алексей Белкин

«Долговой рынок еще упадет, но не будет обвала. Рубль еще подешевеет, но тоже без обвала»

— Еще есть такой момент. Некоторые эксперты обратили внимание, что индекс гособлигаций все время снижается с августа 2022 года. Это происходит на фоне остановки, а затем роста ставки ЦБ. Пишут, что идет игра на понижение стоимости российского долга. Чем вызваны эти процессы?

— Тем, что у нас высокая процентная ставка и нет перспектив ее снижения, даже есть риски роста. От этого падают гособлигации, потому что если у вас ставка растет, то долг падает в цене, так как новый долг будет размещаться на худших условиях, естественно. 10-летний долг падает на 10 процентов при росте ставки на 1 процент годовых. Поэтому у нас при ставке 16 процентов ОФЗ попадали до 13 процентов годовых доходности. А откуда они летели? С 8–9? Естественно, у нас пролетели очень здорово даже среднесрочные бумаги, я уж не говорю о долгосрочных. Долгосрочные ОФЗ сейчас торгуются на дне, примерно в том районе, в котором они были на открытии торгов после начала СВО. А потом рынок начал быстро восстанавливаться, потому что все равно было много денег в экономике, многие начали валюту продавать за рубли, а их надо было куда-то распихивать. Поэтому ставки очень быстро от уровня 20 с лишним процентов отошли, и рынок перешел к росту.

А сейчас ситуация другая. У нас ставка ЦБ 16 процентов, а по ОФЗ у нас 13 процентов почти по всей кривой доходности с небольшими отклонениями. Это очень большая премия к ставке ЦБ. Значит, рынок ОФЗ все еще ждет, что ЦБ смягчит политику, а этого не будет, потому ему еще есть куда падать. По большому счету у нас доходность 10-летних ОФЗ должна упасть в район 15 процентов, а это еще приличный потенциал снижения. Это нормальная ситуация для того, что есть сейчас, потому что у нас по отношению к ставке ЦБ госдолг переоценен. Он торгуется с премией. Я в хороших корпоративных бумагах могу найти 17 процентов годовых. Почему я должен покупать тогда ОФЗ за 13? За 15 я их куплю. Буду ждать, что они начнут снижаться.

Другое дело, что, если Эльвира Набиуллина клятвенно заверит, что ставку больше поднимать не будет, тогда я подумаю о том, чтобы начать инвестировать в долгосрочные бумаги, какую-то долю портфеля я запихну в 20-летний долг, например, чтобы, когда рынок начнет восстанавливаться, на каждый процент доходности я получал бы очень хороший рост в этих бумагах на ожиданиях дальнейшего снижения ставки. Но пока у меня нет такой уверенности. Сигналов ЦБ не дает. Да, пик инфляции пройден, но это не значит, что у нас пройден пик жесткой денежной политики. Могут быть мотивы еще поднять ставку. Во-первых, потому что новый пик инфляции может нарисоваться во втором полугодии, во-вторых, потому что чисто теоретически цены на сырье могут сходить вниз на квартал-другой перед тем, как уже начать расти. В принципе, если бы я увидел доходность 14 с копейками по ОФЗ, начиная от пяти лет и дальше, я бы уже покупал. Думаю, что все ждут именно этого. Что симптоматично? Управляющая компания Сбербанка выпустила только что новый биржевой ПИФ на долгосрочный российский долг. Раньше его не было. Они сделали новый ПИФ, торгуемый на бирже, и говорят: ребята, инвестировать туда — хорошая тема. К чему это делается? Они готовятся к тому, что рынок начнет расти и к ним придут деньги. Они хотят на этом заработать. Для меня это сигнал в пользу того, что в Сбербанке ждут дна по индексу RGBI в этом году и собираются в данный инструмент пылесосить деньги своих клиентов.

— Значит, все-таки будет не так страшно, как может показаться.

— Поэтому девальвация будет, но будет умеренной, индекс RGBI станет падать, но это не катастрофа. Он еще просядет процентов на 5. Если вы фьючерсами с плечом на этот индекс ставите, на рост или на снижение, для вас это важно. Но если вы человек вменяемый, консервативный инвестор, то вы на все это будете смотреть с философской точки зрения.

Единственное, что меня удивляет, — то, что у нас на фоне падения индекса RGBI идет рост индекса акций. Это очень нетипичная ситуация, когда раскоррелируются эти два показателя. Обычно все-таки динамика рынка акций, учитывая, что он ориентируется на дивиденды компаний, коррелирует с динамикой индекса RGBI. То есть, если доходность по облигациям растет, рынок закладывает бо́льшую дивидендную доходность, опускает цену акций. У нас такого не наблюдается. Почему это не происходит? По двум причинам. Первая — у нас бизнес зарабатывает очень большие деньги. И он действительно, наверное, будет платить больше дивидендов. Соответственно, у акций есть повод оставаться на тех уровнях, на которых они стояли.

Но вторая причина немаловажная — то, что у нас 80 процентов тех, кто на рынке акций сидит, — это розничные инвесторы, причем не самые квалифицированные. Розничные инвесторы очень любят торговать акциями. Вообще, у биржевиков есть такая пословица: мальчики торгуют акциями, а мужчины — облигациями. Рынок облигаций сложнее. Во-первых, потому что акция ВТБ одна, а облигаций много выпусков, и каждый имеет какие-то свои характеристики, в которых надо разбираться, начиная от текущей доходности к погашению, дюрации, заканчивая тем, плавающий или постоянный купон, будут ли оферты и какие, субординированный это или обычной долг. Разные есть нюансы. То есть нужно обладать большей квалификацией, чтобы торговать облигациями. Вторая причина, по которой облигациями торгуют квалифицированные люди, — то, что это не про нажимать кнопки «купить» и «продать», как это делается с ликвидными акциями — просто купил и продал, не глядя на цену. То есть люди воспринимают цену акции как одну цифру, они не держат в голове, что есть некая разница между покупкой и продажей, которая называется спред. А для облигаций, считающихся достаточно ликвидными, эта разница между ценой покупки и продажи может доходить до полпроцента. Для низколиквидных — больше. Это не та тема, которую вы можете купить и в этот же день продать, не спекулятивная. Там выставляются лимитные заявки, которые собирают вам позицию, учитывая то, что это рынок низколиквидный. Ликвидность в облигациях Сбербанка (это, пожалуй, самый ликвидный корпоративный долг на рынке) гораздо ниже, чем ликвидность в акциях Сбербанка. А в неликвидных бумагах в течение нескольких дней может набираться позиция по цене, которую вы выставили. Это совершенно другой стиль работы на рынке. Просто надо иметь иное поведение. Недавно пришедшие на рынок инвесторы облигациями не торгуют. Они торгуют акциями и, как правило, теряют, если не слушают финансовых советников. Хорошо, если слушают, тогда могут что-то заработать. А я торгую облигациями. У меня 80 процентов портфеля — это облигации. Потому я очень хорошо знаю, о чем говорю.

А вообще, инвесторам, таким, которые любят нажимать на кнопки, я всегда говорю, что рынок — это не казино, не игрушка. Если уж вы приходите в сферу инвестиций, относитесь к этому серьезно. Это ваши сбережения. Ищите инструменты, которые находятся под квалифицированным управлением. Не надо самим покупать акции. Покупайте фонды акций, которые выпускают хорошие, качественные управляющие компании. Как показывает практика, даже с учетом того вознаграждения, которое вы им отдадите, вы заработаете больше денег. Кстати говоря, это выгодно с точки зрения налогов, потому что паями этих акций вы можете владеть три года и получить налоговый вычет. И дивиденды, которые получают по этим бумагам, сразу зашиваются в пай и ПИФ, вы не платите с них подоходный налог. А если у вас просто ценная бумага лежит на счету, вы платите подоходный налог, как только дивиденды к вам придут, причем без возможности получения какого-либо вычета. Этот нюанс тоже надо иметь в виду.

То же самое с облигационными фондами. Не хотите торговать облигациями, тогда найдите хороший облигационный фонд и вкладывайте в него деньги. Это вечно растущая история, если там квалифицированный управляющий. И у вас будет хороший финансовый результат. Самое главное, вы сможете хорошо и размеренно жить в этих циклах, когда рынок облигаций падает из-за высокой доходности, а затем восстанавливается. Это предсказуемая история, в отличие от акций отдельных компаний, где многое зависит от рынка, на котором они работают, менеджмента и так далее.

Резюмирую. Долговой рынок еще упадет, но не будет обвала. Рубль еще подешевеет, но тоже без обвала. Это связано с той ситуацией, в которой мы находимся. Она похожа на ту ситуацию, в которой находятся многие в мире, и Соединенные Штаты в том числе. У них тоже еще со второго полугодия будет рост инфляции и, вполне возможно, падение долгового рынка, 10-летние, 20-летние трежерис могут начать снижаться. Все примерно одинаково.