Спустя шесть кварталов Великобритания по-прежнему переживает рецессию. Падение валового внутреннего продукта в третьем карателе этого года на 0.4% потрясло экономистов. Так где же первые признаки восстановления? Почему оно еще началось?

 

Почему принятые политиками меры - снижение процентных ставок, количественное ослабление, большие бюджетные дефициты, девальвация фунта - не сработали? Отчет по ВВП стал громом среди ясного неба, потому что другие фрагменты экономического пазла свидетельствовали об умеренном восстановлении. К примеру, индекс менеджеров по закупкам (который определяет климат в секторе обрабатывающей промышленности и в секторе услуг) рос в течение нескольких последних месяцев. Раньше он представлял собой эффективный опережающий индикатор тенденций развития во всей экономике. Но на этот раз показатели не внушали оптимизма. Однако реальная проблема заключается в том, что первоначальные оценки Комитета государственной статистики часто просто бесполезны. В статье "Пересмотр квартального роста ВВП, его динамики (объема), расходов и доходов" (декабрь 2006) Дэвид Обува и Хитер Робинсон, сотрудники Комитета государственной статистики, показали, что при сравнении первоначальных и более поздних оценок квартального роста ВВП показатели варьировались от минус 0.5% до 0.7%. Такие существенные ошибки не подразумевают что, показатели за третий квартал будут пересмотрены в сторону повышения, как сейчас предполагают многие экономисты, но они определенно говорят о том, что к этим первым оценкам нужно относиться скептически. Как отмечают авторы, первые оценки ВВП основаны только на 44% всех данных, остальная часть которых будет доступна позднее. Это напоминает действия человека, метающего дротики с завязанными глазами.

 

 

Тем не менее, эти показатели ставят политиков перед дилеммой. Какие меры нужно принять, если спад в экономике продолжится, или не начнется восстановление? Какие инструменты остались в распоряжении политиков? В сложившейся ситуации, "немногие". Процентные ставки уже значительно снижены. И Лейбористы, и Консерваторы признают, что нужно остановить рост дефицита бюджета. В результате остается так называемое количественное ослабление, в рамках которого Банк Англии приобретает на рынке гарантированные ценные бумаги (государственные долговые расписки). Эти покупки способствуют росту стоимости таких бумаг, убеждая других инвесторов продавать свои гарантированные ценные бумаги за только что созданную наличность, которая в свою очередь вкладывается в рисковые активы: в последние месяцы такая программа принесла прямую или косвенную выгоду и фондовому рынку, и рынку корпоративных облигаций и рынку жилья.

 

 

Количественное ослабление - неопределенный процесс. Сложно сказать, является он успешным или нет: его эффективность зависит от степени доверия к экономике и от ряда других причин. Например, в начале года бытовало мнение, что успех количественного ослабления отразится на росте денежной массы. Тем не менее, до сих пор мы этому нет никаких доказательств. Если эта программа работает, нужно найти другое объяснение. На мой взгляд, существует три возможных объяснения. Во-первых, количественное ослабление просто способствует повышению уровня ожиданий. Учитывая то, что процентные ставки находятся практически на нулевом уровне, Банку важно показать, что не все потеряно на денежном фронте: количественное ослабление, кажется, отвечает всем требованиям, даже если никто не понимает, как оно работает (подобно Богу, руководители центральных банков действуют непостижимым образом). Данная программа могла бы способствовать росту стоимости активов в условиях новой волны экономического оптимизма.

 

 

Во-вторых, количественное ослабление позволяет компаниям заменить банковский долг (который в результате кредитного кризиса стало дорого обслуживать) долгом на рынках капитала, например, посредством выпуска корпоративных облигаций. Иными словами, количественное ослабление позволяет заемщикам полностью обходить банковскую систему. При таком обходе денежная масса обесценивается, даже если экономика в целом выигрывает от дополнительной ликвидности, создаваемой в рамках программы количественного ослабления. В-третьих, что наиболее очевидно, эта программа работает, потому что иностранные инвесторы теряют доверие к британской экономике, и, услышав гул печатного станка, могут все вместе начать продавать фунты, способствуя тем самым повышению конкурентоспособности британского экспорта.

 

 

Недавние события, безусловно, согласуются с этими объяснениями. После публикации более низких, чем ожидалось показателей по ВВП, валютный курс упал, а гарантированные ценные бумаги выросли: оба процесса обусловлены тем, что Банку Англии, возможно, придется расширить программу количественного ослабления в ноябре. В условиях все еще ослабленной экономики это единственный вариант, который остается в распоряжении Комитета по монетарной политике. Тем не менее, даже если количественное ослабление продлится, или данные по ВВП за третий квартал будут в итоге пересмотрены в сторону повышения, неопределенность вокруг британской экономики сохранится. За последние шесть кварталов производительность резко снизилась, на целых 6% по сравнению с максимумом, установленным в конце 2007г. Это падение кажется еще более значительным по сравнению с ожиданиями политиков до начала кризиса. Например, в бюджете 2007г.

 

Министерство финансов предполагало, что в 2008 и 2009г. ВВП продолжит рост в пределах 2.5 - 3%. По сравнению с этими прогнозами, ВВП упал на 9%. Поэтому споры по поводу качества показателей за третий квартал - мелочь в сравнении с масштабом экономической нестабильности. Да, было бы приятно увидеть официальное подтверждение восстановления, но с учетом массовых потрясений, начиная с 2007г., такое подтверждение само по себе мало сказало бы об экономическом будущем Британии.

 

 

По моему мнению, существует две главных неопределенности: институциональный и структурный. Банк Англии - независимый орган. Если количественное ослабление продолжится, эта независимость может оказаться под угрозой. Как инвесторам расценивать действия Центробанка, который заявляет о своей независимости, но постоянно наполняет казну государственными ценными бумагами? Очевидная опасность - дальнейшее неконтролируемое падение фунта. Пытаясь восстановить доверие, Банк может прекратить количественное ослабление, ужесточая тем самым условия на валютном рынке. Однако каким образом это будет согласоваться с политикой новой администрации Консерваторов, которая обещает значительно сократить дефицит бюджета? Приведет ли ужесточение монетарной и финансовой политики к возобновлению свободного падения британской экономики? Другими словами, насколько должен Банк Англии учитывать финансовые планы нового правительства? Во-вторых, неопределенность связана с базовым потенциалом британской экономики. В условиях значительного снижении активности в последние два года наибольшее замешательство вызывает постоянство инфляции. Возможно, базовая экономика не в состоянии поддерживать темпы роста, которые в начале десятилетия принимались почти как должное? Если да, то попытки повысить стоимость активов посредством количественного ослабления ни к чему не приведут. Рост, который за этим последует, будет более слабым, чем ранее, а увеличение стоимости активов, отмеченное в последние месяцы, превратится в спад. И по мере отказа от существующей зависимости от долга, мы постепенно поймем, что никакое сочетание монетарной и финансовой политики не вернет Великобритании былого счастья. Вместо стабильного восстановления нас ждет суровая диета в виде стагнации и экономии.

 

(Forexpf.Ru, Стивен Кинг - ведущий экономист HSBC, по материалам The Independent, 30.10.09)